La Choza del Erizo

Cómo leer el informe anual y calcular bien los datos

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📑 Cómo leer un informe anual

Por qué esta pieza es la más importante

Todo el mundo quiere saltar directo a la fórmula mágica: «dime si está barata». Pero valorar una empresa es como cocinar: si los ingredientes están podridos, da igual lo buena que sea la receta. El error más caro del inversor novato no es equivocarse en el cálculo final, sino partir de datos mal cogidos: usar un beneficio inflado por un pelotazo puntual, contar mal las acciones, o fiarse de una cifra «ajustada» que la empresa se ha inventado para parecer mejor. Esta pieza va de eso: coger bien la materia prima. Es la menos glamurosa y la que más dinero te ahorra.

PASO 1 · DÓNDE ESTÁ EL INFORME (Y ES GRATIS)

Las empresas que cotizan están obligadas por ley a publicar sus cuentas. No necesitas pagar a nadie:

  • En EE. UU. — SEC EDGAR (sec.gov/edgar): la base de datos pública oficial. Buscas la empresa y descargas sus informes. Los dos que te interesan:
  • 10-K = el informe anual completo (el bueno, el que hay que leer). Cuentas auditadas + explicación del negocio + riesgos.
  • 10-Q = el informe trimestral (más ligero, sin auditar del todo).
  • En Europa/España: el Informe Anual y las Cuentas Anuales están en la web de la empresa, en la sección «Investor Relations» o «Relación con Inversores». En España, además, la CNMV publica la información regulada.
  • Atajos (para ir rápido, con cuidado): agregadores como Yahoo Finance, o herramientas propias —nosotros usamos choza_fin (con yfinance)— te dan las cifras ya ordenadas en tablas. Son cómodos para una primera foto, pero pueden traer errores o cifras «ajustadas»: para valorar en serio, contrasta siempre con el informe oficial.

Nuestro ejemplo: las cuentas de Alphabet están en abc.xyz/investor y en SEC EDGAR (busca «Alphabet» o el ticker GOOGL). Las cifras de esta guía las bajamos con choza_fin/yfinance el 31-jul-2026 y están en DATOS-alphabet.md, marcadas para verificar contra el 10-K.

PASO 2 · LAS TRES CUENTAS QUE TIENES QUE MIRAR

Un informe anual asusta por gordo, pero el 90 % de la valoración sale de tres estados (y de leer, si puedes, la carta a los accionistas). Con una metáfora:

  1. La cuenta de resultados (P&G, income statement) — «¿cómo me ha ido el año?» Ingresos menos gastos = beneficio. Es una película de un periodo (todo el año). De aquí sale el beneficio neto y el BPA (beneficio por acción).
  2. El balance (balance sheet) — «¿cómo estoy hoy?» Una foto de un instante: lo que la empresa tiene (activos: caja, fábricas, inventario) frente a lo que debe (pasivos: deuda, proveedores). La diferencia es el patrimonio de los accionistas. Aquí ves si la empresa está sana o ahogada en deudas.
  3. El estado de flujos de caja (cash flow statement) — «¿cuánto dinero ha entrado y salido de verdad?» El más honesto de los tres, porque el dinero se cuenta o no se cuenta. Se divide en flujo de operaciones (CFO, el que genera el negocio), de inversión (compras de activos, el capex) y de financiación (deuda, dividendos, recompras). De aquí sale el flujo de caja libre, la estrella de la pieza 03.

Por qué hacen falta los tres: una empresa puede declarar mucho beneficio (cuenta de resultados) y a la vez quedarse sin caja (flujos) porque no cobra a sus clientes; o parecer muy rentable y estar cargada de deuda (balance). Mirar solo uno es como juzgar a alguien por una sola foto.

PASO 3 · CALCULAR BIEN: LAS CUATRO TRAMPAS QUE MÁS ENGAÑAN

Aquí está el meollo. La contabilidad tiene reglas, pero también margen de interpretación, y las empresas tienen un incentivo natural a enseñar su mejor cara. Estas son las cuatro trampas que hay que desactivar, con el ejemplo de Alphabet.

Trampa 1 · El beneficio «de cabecera» puede estar inflado por extraordinarios

Un extraordinario (o one-off) es un ingreso o gasto que ocurre una vez y no se va a repetir: la venta de una filial, una multa, un pelotazo bursátil de una inversión. Si lo cuentas como si fuera el pan de cada año, te engañas.

Caso Alphabet (real): el PER «de cabecera» que da la web (17,6) parecía indicar una empresa barata. Pero al mirar de dónde salía, el beneficio de los últimos 12 meses (un BPA de 19,92 $) estaba muy por encima del beneficio del año fiscal completo 2025 (BPA de 10,81 $). ¿La razón? Casi seguro, partidas no recurrentes / extraordinarios (que habría que identificar en el 10-K —en las tecnológicas es habitual que sean revalorizaciones contables de inversiones—). Con el beneficio normal y recurrente, el PER real ronda 32, no 17. La empresa no estaba barata: el número de cabecera mentía. → Lección: normaliza. Quédate con el beneficio recurrente del negocio, quitando lo que no se va a repetir.

Trampa 2 · GAAP vs «ajustado» (non-GAAP): ojo con las cifras que se inventan

  • GAAP (o NIIF en Europa) = las cuentas según las normas oficiales. Las auditadas.
  • «Beneficio ajustado» / non-GAAP = una versión que la propia empresa calcula quitando gastos que considera «no representativos». A veces es razonable; muchas veces es maquillaje.

El caso más sonado: excluir el stock-based compensation (SBC) — pagar a los empleados con acciones en vez de con dinero. Muchas tecnológicas dicen «eso no es un gasto real, no sale caja». Falso para el accionista: esas acciones nuevas te diluyen (tu trozo del pastel se hace más pequeño). Es un gasto real, solo que en forma de acciones. → Lección: desconfía del beneficio «ajustado»; empieza por el GAAP y trata el SBC como lo que es, un coste.

Trampa 3 · Contar mal las acciones (y las clases de acciones)

El valor por acción depende de cuántas acciones hay. Dos reglas:

  • Usa el número de acciones diluido (que incluye las opciones y derechos que acabarán convirtiéndose en acciones), no el «básico». Es más honesto porque cuenta la dilución futura.
  • Cuidado con las empresas con varias clases de acciones.

Caso Alphabet (real): la API daba «acciones en circulación = 5.870 millones». Pero Alphabet tiene tres clases (A/GOOGL con voto, B de los fundadores sin cotizar, C/GOOG sin voto): esa cifra era solo una clase. El total real es ~12.200 millones de acciones. Si valoras con 5.870 millones, te sale una empresa que vale el doble por acción de lo que vale. Un error de bulto muy fácil de cometer. → Lección: valora con el total de acciones (todas las clases), diluido. Comprueba que precio × nº de acciones = capitalización para cuadrarlo.

Trampa 4 · El beneficio no es la caja: mira el capex

Una empresa puede ganar mucho «en el papel» y generar poca caja libre, porque tiene que reinvertir a lo bestia solo para mantenerse. La diferencia clave es el capex (inversión en activos: fábricas, servidores).

Caso Alphabet (real): su beneficio neto casi se triplicó en tres años (de 60.000 a 132.000 millones $, 2022→2025). Impresionante. Pero su flujo de caja libre apenas se movió (de 60.000 a 73.000 millones). ¿Por qué? Porque el capex se triplicó (de 32.000 a 91.000 millones), construyendo centros de datos para la inteligencia artificial. El beneficio contable decía «esto va como un cohete»; la caja libre decía «cuidado, me estoy gastando casi todo en reinvertir». → Lección: el beneficio y la caja cuentan historias distintas. (Lo desarrollamos en la pieza FCF.)

CHECKLIST · «¿HE COGIDO BIEN LOS DATOS?»

Antes de pasar a valorar, comprueba:

  • [ ] ¿He bajado el informe oficial (10-K / cuentas anuales), no solo un agregador?
  • [ ] ¿El beneficio que uso es recurrente (he quitado los extraordinarios de un solo año)?
  • [ ] ¿Parto del GAAP/NIIF, y trato el stock-based compensation como un coste (no me creo el «ajustado» sin más)?
  • [ ] ¿Uso el número de acciones total y diluido (todas las clases)? ¿Cuadra precio × acciones = capitalización?
  • [ ] ¿He mirado la caja (FCF), no solo el beneficio? ¿Cuánto se come el capex?
  • [ ] ¿He cogido varios años (4-5), no solo el último, para ver la tendencia y descartar años raros?

CONTRASTE: LA CONTABILIDAD NO ES LA VERDAD ABSOLUTA

Seamos honestos: ni siquiera las cuentas oficiales son «la realidad» objetiva. La contabilidad se basa en criterios (cuándo reconocer un ingreso, cómo amortizar un activo, cómo valorar un inventario) que dejan margen. Empresas legales y auditadas pueden pintar cuadros muy distintos con las mismas pinceladas. Y en los casos extremos hay fraude (Enron, Wirecard, Gowex en España). ¿Significa esto que no sirve de nada analizar? No: significa que hay que hacerlo con desconfianza sana —cruzando las tres cuentas, mirando varios años, y preguntándote siempre «¿a quién beneficia que este número parezca así?»—. Nadie que se salte este paso está invirtiendo; está apostando.

PARA SEGUIR

Ya tienes la materia prima limpia. Ahora, a valorar. La forma más rápida (y más traicionera) es por múltiplos: el PER y su media histórica. Sigue en Valoración por múltiplos: el PER y su media histórica.

FUENTES Y PARA LEER MÁS

  • SEC EDGAR (sec.gov/edgar) — informes 10-K/10-Q oficiales de empresas en EE. UU. Gratis. CNMV (cnmv.es) para España.
  • Benjamin Graham & David Dodd, Security Analysis (1934) y Graham, El inversor inteligente (1949) — la biblia de leer las cuentas con espíritu crítico y del margen de seguridad.
  • Warren Buffett, cartas anuales de Berkshire Hathaway (berkshirehathaway.com) — abiertas; maestras en distinguir beneficio contable de valor real y en desconfiar del beneficio «ajustado».
  • (Internas del proyecto) DATOS-alphabet.md (cifras del ejemplo, con fuente y fecha), apuntes-renta-variable.md y la herramienta herramienta/choza_fin.py.